اقتصاد آمریکا در آستانه نشست ۱۵ و ۱۶ سپتامبر ۲۰۲۶ فدرالرزرو، همزمان دو پیام متفاوت دریافت میکند: هر چند فشار قیمت در بخش کالا و تولید فروکش کرده، اما تورم زیربنایی و هزینه خدمات هنوز با هدف ۲ درصدی بانک مرکزی فاصله معناداری دارد.
در طرف دیگر معادله، افت اشتغال در ژوئیه و بازبینی نزولی آمار دو ماه پیش از آن، نشانهای از کمرمقشدن بازار کار است؛ بنابراین پرسش اصلی این است که فدرالرزرو تا چه حد میتواند برای مهار تورم، خطر تضعیف بیشتر اشتغال را بپذیرد.
سیگنالی ناکافی برای اعلام پیروزی بر تورم
گزارش ژوئیه اداره آمار کار آمریکا نشان میدهد شاخص قیمت تولیدکننده برای تقاضای نهایی نسبت به ماه قبل تغییری نکرده است؛ نتیجهای که از برآورد رشد ۰٫۲ درصدی تحلیلگران پایینتر بود. در نگاه نخست، این داده میتواند نشانهای مثبت برای فدرالرزرو باشد، زیرا کاهش فشار در زنجیره عرضه معمولاً با یک وقفه به قیمتهای مصرفکننده منتقل میشود.
جزئیات گزارش نیز به نفع روایت کاهش تورم در بخش کالاهاست: قیمت کالاهای تقاضای نهایی ۰٫۷ درصد افت کرد، در حالی که قیمت انرژی ۳٫۱ درصد پایین آمد. کاهش قیمت بنزین عمدهفروشی نیز نقش مهمی در این روند داشت. چنین تحولی میتواند در ماههای آینده، هزینه حملونقل، انرژی و بخشی از قیمت کالاهای مصرفی را تعدیل کند.
با این حال، فدرالرزرو نمیتواند تنها بر عدد اصلی PPI تکیه کند. شاخص قیمت تولیدکننده به شدت از نوسان انرژی، مواد غذایی و دیگر اقلام پرنوسان اثر میپذیرد. مهمتر از آن، شاخص PPI بدون غذا، انرژی و خدمات تجاری در ژوئیه ۰٫۴ درصد افزایش یافت و رشد سالانه آن به ۴٫۷ درصد رسید. این رقم نشان میدهد فشارهای قیمتی در اجزای کمنوسانتر اقتصاد هنوز کاملا مهار نشدهاند؛ نکتهای که میتواند مانع از چرخش سریع فدرالرزرو به سمت کاهش نرخ بهره شود.
مانع اصلی در برابر چرخش انبساطی
چالش اصلی فدرالرزرو همچنان بخش خدمات است؛ بخشی که به دستمزدها، اجاره، درمان، بیمه و تقاضای داخلی وابستگی زیادی دارد و با سرعتی بسیار کمتر از قیمت کالاها کاهش مییابد. بر پایه گزارش اداره آمار کار، قیمت خدمات در سطح تولیدکننده در ژوئیه ۰٫۲ درصد رشد کرد. هرچند این نرخ از جهشهای شدیدتر گذشته پایینتر است، اما نشان میدهد مسیر تورم خدمات هنوز بهطور قاطع نزولی نشده است.
اهمیت این موضوع از آنجا بیشتر میشود که فدرالرزرو در ارزیابی خود، شاخص هزینههای مصرف شخصی یا PCE را معیار اصلی میداند، نه شاخص قیمت تولیدکننده. آخرین داده منتشرشده از اداره تحلیل اقتصادی آمریکا نشان میدهد شاخص PCE در ژوئن نسبت به ماه قبل ۰٫۱ درصد کاهش داشته، اما تورم سالانه آن ۳٫۷ درصد و تورم هسته ــ بدون غذا و انرژی ــ ۳٫۳ درصد بوده است. تورم هسته ۳٫۳ درصدی همچنان فاصله قابلتوجهی با هدف ۲ درصدی دارد.
این فاصله، دست فدرالرزرو را برای کاهش نرخ بهره میبندد. اگرچه تضعیف اشتغال استدلالی قوی برای احتیاط در سیاست انقباضی ایجاد میکند، بانک مرکزی در صورتی که تورم هسته و خدمات را مقاوم ببیند، نمیتواند با اطمینان اعلام کند که ماموریت ثبات قیمتها محقق شده است. گزارش ژوئیه PCE که قرار است ۲۶ اوت منتشر شود، در نتیجه یکی از مهمترین دادهها برای تعیین جهت نشست سپتامبر خواهد بود.
وضعیت بازار کار
تا چند ماه قبل، بازار کار مقاوم آمریکا به فدرالرزرو اجازه میداد تمرکز اصلی خود را بر مبارزه با تورم نگه دارد؛ اما گزارش اشتغال ژوئیه، این تصویر را تا حدی تغییر داده است. اشتغال غیرکشاورزی در این ماه ۲۳ هزار نفر کاهش یافت؛ در حالی که اقتصاد آمریکا در ۱۲ ماه پیش از آن، بهطور متوسط ماهانه ۳۴ هزار شغل ایجاد کرده بود.
نرخ بیکاری از ۴٫۲ درصد به ۴٫۱ درصد کاهش یافت، اما این بهبود ظاهری الزاما نشانه قدرت بازار کار نیست. نرخ مشارکت نیروی کار در سطح ۶۱٫۴ درصد قرار دارد و بازبینی دادههای مه و ژوئن نیز مجموعا ۱۰۳ هزار شغل از برآوردهای اولیه کاست. به این ترتیب، تصویر اشتغال در دو ماه گذشته ضعیفتر از چیزی است که در گزارشهای نخست به نظر میرسید.
کاهش اشتغال در آموزش دولتی محلی، خردهفروشی و فعالیتهای مالی، در کنار کندشدن رشد استخدام، برای سیاستگذاران مهم است؛ زیرا تأخیر در واکنش پولی میتواند تضعیف محدود بازار کار را به افتی گستردهتر تبدیل کند. با وجود این، رشد ۳٫۲ درصدی میانگین دستمزد ساعتی نسبت به سال قبل هنوز نشان میدهد فشار دستمزدی کاملا از میان نرفته است؛ بنابراین داده اشتغال، به تنهایی دلیلی برای کاهش نرخ نیست؛ اما میتواند استدلال برای افزایش دوباره نرخ بهره را بهطور جدی تضعیف کند.
مسیر محتمل سپتامبر؛ توقف با لحن محتاطانه
فدرالرزرو در نشست ۲۹ ژوئیه، نرخ هدف وجوه فدرال را در بازه ۳٫۵۰ تا ۳٫۷۵ درصد حفظ کرد. این تصمیم با ۹ رأی موافق در برابر ۳ رأی مخالف تصویب شد؛ سه عضو خواهان افزایش نرخ بودند. وجود این مخالفتها نشان میدهد در درون کمیته بازار آزاد فدرال، نگرانی از تثبیت تورم بالاتر از هدف همچنان جدی است.
با این حال، ترکیب دادههای جدید، سناریوی «تثبیت نرخ بهره» را برای سپتامبر تقویت میکند. PPI بدون تغییر، کاهش قیمت انرژی و افت اشتغال، همگی هزینه سیاسی و اقتصادی یک افزایش تازه را بالا بردهاند. فدرالرزرو احتمالا ترجیح میدهد پیش از هر تصمیم تازه، گزارش PCE ژوئیه، گزارش اشتغال اوت و شاخص قیمت مصرفکننده اوت را مشاهده کند.
تثبیت نرخ به معنای آغاز کاهش نرخ بهره نیست. محتملترین پیام فدرالرزرو در این سناریو، حفظ موضع محتاطانه و وابستهبودن به دادهها خواهد بود: بانک مرکزی میتواند نرخ را ثابت نگه دارد، اما همزمان تأکید کند که تا حصول اطمینان از بازگشت پایدار تورم به ۲ درصد، کاهش نرخ در دستور کار فوری قرار ندارد. در مقابل، اگر تورم هسته در گزارشهای آتی دوباره شتاب بگیرد، احتمال افزایش ۲۵ واحد پایهای بار دیگر به صحنه بازخواهد گشت.
واکنش بازارها؛ کاهش بازده و فشار بر دلار
واکنش اولیه بازارها به آمار ملایمتر تورم تولیدکننده، کاهش بازده اوراق خزانهداری، تقویت سهام و فشار بر دلار بود. این واکنش نشان میدهد بخش مهمی از سرمایهگذاران، احتمال افزایش نرخ بهره در سپتامبر را کمتر از گذشته ارزیابی میکنند. با این همه، بازار آتی نرخ بهره در شرایطی نوسان میکند که فاصله تورم هسته از هدف بانک مرکزی هنوز پر نشده است؛ بنابراین هر داده غافلگیرکننده در زمینه تورم خدمات، دستمزد یا اشتغال میتواند قیمتگذاری بازار را سریعاً تغییر دهد.
برای بازارهای جهانی نیز مسیر فدرالرزرو اهمیت مضاعف دارد. تثبیت نرخ در سطوح فعلی میتواند از دلار حمایت نسبی کند، اما در عین حال فشار بر اقتصادهای بدهکار و بازارهای نوظهور را کمتر از سناریوی افزایش نرخ خواهد کرد. در مقابل، آغاز کاهش نرخ ــ که در حال حاضر سناریوی زودهنگامتری به نظر میرسد ــ میتواند به رشد تقاضا برای داراییهای پرریسک، طلا و ارزهای غیر دلاری منجر شود.
در نتیجه مسیر غالب فدرالرزرو در آستانه سپتامبر، تثبیت نرخ بهره همراه با لحن محتاطانه و ضدتورمی است، نه افزایش فوری و نه آغاز کاهش نرخ. ضعف تازه در بازار کار و آرامشدن شاخص قیمت تولیدکننده، دلیل کافی برای پرهیز از انقباض بیشتر فراهم کرده است؛ اما تورم هسته ۳٫۳ درصدی و پایداری قیمت خدمات هنوز اجازه نمیدهد بانک مرکزی با اطمینان به سمت کاهش نرخ حرکت کند.
سرنوشت نشست سپتامبر به سه داده گره خورده است: گزارش PCE، گزارش اشتغال و آمار تورم مصرفکننده. اگر این دادهها همزمان از کاهش تورم هسته و ضعف بیشتر اشتغال حکایت کنند، بازارها نخستین نشانههای حرکت فدرالرزرو به سمت کاهش نرخ در ماههای بعد را جدیتر خواهند گرفت. اما اگر تورم خدمات مقاوم بماند، «توقف طولانیتر» ــ و نه کاهش نرخ ــ محتملترین مقصد سیاست پولی آمریکا خواهد بود.
